新股发行体制的介绍

1. 新股发行体制的介绍

新股发行体制是指首次公开发行股票时的新股定价、承销和发售的一系列制度及相关安排。

2. 新股发行体制改革的内容

　　在近日召开的2009年证券期货监管工作会议上，中国证监会主席尚福林明确表示，将深入推进发行制度改革。坚持市场化导向，改革新股发行制度，强化各主体责任，完善价格形成和股票承销机制。新股发行制度是一项非常重要的市场基础性制度，能否建立起一个合理而完善的发行制度，不仅关系到股市能否正常地发挥其投融资功能，更关系到股市能否真正为实体经济发展做出贡献。
　　当前新股发行制度中问题主要有两个方面。一方面是缺乏合理的市场化定价机制，这不仅对市场的稳定运行造成较大影响，同时也造成上市企业的良莠不齐。目前虽然新股发行有询价制度，但对询价人的认购情况没有强制性的限制，使得询价阶段机构投资者报价与实际投资需求相脱节，询价制度基本流于形式。
　　在这样的环境下，打新的收益率被提升到了一个非常高的位置，所谓的"新股不败"由此而来。由新股发行带来的高定价、高市盈率、高溢价不仅推高了我国股市的整体风险，也正是这样的收益率以及极低的风险程度，使得大量的资金一窝蜂地囤积在一级市场，严重打乱了整个市场的正常资金流动秩序。回想当年中国石油IPO，3.3万亿元的资金冻结在一级市场;而在股市低迷时上市的中国南车，其冻结资金量也达到了2.2万亿元。如此大量的资金出现无规律地流动性紧缺，对市场的冲击自然不小，这也造成了一旦有新股IPO，市场往往会出现大跌的情况。另外，由于一级市场和二级市场价格存在巨大价差，有些公司为了上市不惜一切代价。上市后第一年盈利，第二年亏损的情况并不少见。有的公司甚至连最后一块遮羞布也不要，上市后直接出现亏损。这显然不利于我国股市的健康发展。
　　另一方面，发行制度对于中小投资者的利益保护不足。从申购渠道来说，机构拥有战略配售、网下申购与网上申购三条途径，而个人投资者只能参与网上申购。而从中签所需要的资金来看，机构也占有更大的优势。以中国南车为例，理论上保证中1000股需要动用资金80.74万元。而在此之前IPO的中国石油保证中签的资金需要86万元，而中国神华则高达155万元，这对于一般的中小投资者来说，是很难承受的数字。而想要成为一个成熟市场，在监管上就应该重视保护中小投资者的利益，目前过于向机构倾斜的发行制度，显然不利于股市的良性发展。
　　既然目前新股发行制度存在着缺乏合理市场化定价机制以及对于中小投资者利益保护不足的缺陷，那么未来的制度改革就应该格外的注意这两个方面。具体来说，有这样几个措施可以考虑。
　　首先，加强发行时的审核，改进目前的询价制度。监管部门不仅要对保荐机构研究报告制作、路演推介组织以及信息披露等提出监管要求，认真核实每一个上市公司的资质，也要对询价对象的资格和报价行为加强监管，应该对询价对象的申购情况做出一定的限制，例如定价过低时限制其购买比例;对于那些询价过程中报价高于发行定价却未申购，或是报价与申购行为不相符的机构做出严肃的处理等等。以敦促这些询价对象遵循诚信原则，改进自身的询价工作。
　　其次，通过增加首发可流通数量的方法来缩小一二级市场之间巨大的溢价差距。目前吸引巨量资金参与打新的原因，主要在于巨大的无风险套利空间。想要解决这个问题，单靠完善询价机制很难完全解决，毕竟资本是要追逐更大的利益，想要询价机构做到一二级市场价格接轨是不可能也是不合理的。所以就需要从供需两方面入手，通过提高首发股的流通比例，来稀释一部分市场泡沫，减少市场整体的风险。
　　最后，要进一步保护中小投资者的利益。在现有基础上提高网上配售比例，加大回拨力度。同时可以做一些新的尝试，比如在超额网上申购时，首先满足中小散户的投资需求;无论资金量大小，每一个有效账目都配送一定额度的股票等等倾向于中小投资者的申购方法。只有让更多的中小投资者能够在新股发行中获得利益，才能更好的消除市场对于IPO的恐惧心理，维护股市健康稳定运行。只有建立起一个合理完善的新股发行制度，才能从源头上改善整个股市的环境。

3. 新股发行制度的过程

中国IPO经济指数首先，要公开募股的公司必须向监管部门提交一份招股说明书，只有招股说明书通过了审核该公司才能继续被允许公开募股。之后，该公司需要四处路演以向公众宣传自己。经过这一步骤，一些公司或金融机构投资者会对IPO的公司产生兴趣。他们作为风险资本投资者来投资IPO的公司。其中一个金融机构也许会被聘请为IPO公司的承销商。有承销商负责IPO新发行股票的所有上市过程中的工作，以及负责将所有的股票发售到市场。如果部分股票未能全部发售出，则承销商可能要买下所有未发售出的股票或对此不负责任。IPO新股定价属于承销商的工作，承销商通过估值模型来进行合理的估值，并有责任尽力保障新股发行后股价的稳定性及不发生较大的波动。IPO新股定价过程分为两部分，首先是通过合理的估值模型估计上市公司的理论价值。其次是通过选择合适的发行方式来体现市场的供求，并最终确定价格。美国1）建立IPO团队（CEO，CFO，CPA （SEC counsel），律师）2）挑选承销商3）尽职调查4）初步申请5）路演和定价

4. 新股发行体制改革的审查

　　根据意见，监管部门对新股发行的审核重在合规性审查，企业价值和风险由投资者和市场自主判断。经审核后，新股何时发、怎么发，将由市场自我约束、自主决定，发行价格将更加真实地反映供求关系。

5. 新股发行体制的简介

新股发行体制的核心是定价机制，有两方面基本内容，一是确定新股发行价格，即价格发现；二是采用一定的方式将新股出售给投资者。这两个方面相互制约和依赖，构成价格形成机制的核心内容。 中国证券市场起步较晚，市场环境与境外成熟市场差异较大，受当时经济、社会和法制环境的局限，新股定价机制早期具有浓厚的行政色彩。1993年的《公司法》和1998年的《证券法》均规定，新股发行价格须经证券监管部门批准。 2005年以前，由于投资者和中介机构等市场主体尚不成熟，市场机制不完善，买方不能对卖方构成有效约束，出于保护投资者目的，证监会在法律许可的范围内主要采用限定发行市盈率上限的方式管理新股价格。 2004年修订的《证券法》取消了新股发行价格须经监管部门核准的规定，证监会于2005年初推出了询价制度，采用发达市场通行的向合格机构投资者累计投标询价方式确定新股发行价格。询价制度实施以来，已有284家公司采用询价制度确定股票价格发行股票，其中包括一批金融、能源、交通等国民经济重点骨干企业，实现了“A+H”同步发行上市。

6. 新股发行体制的相关变迁

1992年之前内部认购和新股认购证。1993年 与银行储蓄存款挂钩。1996年 全额预缴款方式。1999年 对一般投资者上网发行和对法人配售相结合。2001年 上网竞价方式。2002年 按市值配售新股。2006年至今 IPO询价制+网上定价方式。

7. 新股发行体制的启动改革

中国证监会2009年5月22日公布了新股发行体制改革的原则、基本内容和预期目标，并向社会公开征求意见。证监会在《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）》中指出，为了进一步健全机制、提高效率，有必要对新股发行体制进行改革和完善，以适应市场的更大发展。 证监会新闻发言人指出，新股发行体制改革将坚持市场化方向，促进新股定价的进一步市场化，注重培育市场的约束机制，推动发行人与投资人、承销商等市场主体归位尽责，重视中小投资人参与意愿。 在新股发行内容方面，这位发言人指出，新股定价上，未来将完善询价与申购的报价约束机制，淡化行政指导，形成进一步市场化价格形成机制。 发行承销上，增加承销和配售的灵活性，理顺其承销机制，强化买方对卖方的约束力与承销商在发行活动中的责任，要逐步改变完全按资金量配售股份；优化其网上发行机制，股份分配适当向有申购意向中小投资者倾斜，缓解巨额资金申购新股的状况。同时，加强新股认购风险的提示，明晰发行市场风险。 这位负责人指出，新股发行体制改革要达到4项预期目标：市场价格发现功能得到优化，买方、卖方的内在制衡机制得以强化。提升股份配售机制的有效性，缓解巨额资金申购新股状况，提高发行的质量和效率。在风险明晰的前提下，中小投资者参与意愿得到重视，向有意向申购新股中小投资者适当倾斜。增强揭示风险的力度，强化一级市场风险意识。

8. 新股发行体制的经历阶段

20多年来，新股发行体制共出现过9次重大变革，先后经历过审批制和核准制等阶段。1990年-2000年：行政审批制这一阶段我国股票发行采取的是行政审批制，这期间大量国有企业通过改制完成了上市融资。大事记：1992年之前，实行内部认购和新股认购证。1993年，与银行储蓄存款挂钩1996年，全额预缴款按比例配售1999年，对一般投资者上网发行和对法人配售相结合。2001年3月至2004年：核准制公司上市由券商进行辅导，由证监会发审委审核。不少企业通过各种形式的攻关达到了上市的目的大事记：2001年实行上网竞价方式2002年按市值配售新股2005年1月1日至今：询价制这个阶段首次公开发行股票的公司及其保荐机构应通过向机构投资者询价的方式确定发行价格，询价应采用累计投标询价的方式。 2009年6月和2010年10月, 中国证监会发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制改革的指导意见》和《关于深化新股发行体制改革的指导意见》,对询价制度做了进一步改革, 进一步强化了新股定价的市场化约束机制。大事记：2006年：IPO询价制+网上定价方式2009年至今完善询价和申购的保健约束机制，淡化行政指导，优化网上发行机制2012年，证监会正研究存量发行、增加网下认购比例等措施抑制“新股制”