债券市场迎来利好消息？

1. 债券市场迎来利好消息？

2. 未来两个月债券市场的机会

 文/沧海一土狗
    ps：3800字 
    引子 
   经历了5个月收益率的快速上行，债券市场终于进入了一个新的阶段：十月份债券收益率对市场利空表现出很大的韧性。
   表层原因在于利率已经越过了19年下半年的高点， 赔率很不错 ；深层原因在于央行已经完成了阶段性调整，进入了 货币政策正常化 的新阶段。
      相应的，债券交易策略也进入了一个新的阶段：赔率很不错，但胜率较差。也就是说，在这个阶段，投资者不认为债券收益率会有多大幅度的上行，但往未来看过去也看不到什么利好。
   基于上述两个原因： 1、货币政策正常化；2、赔率好，胜率稍差的格局 ，我将对债市策略作出调整， 从看空  调整为中性， 甚至我还认为，在临近年末的两个月里，市场可能会有一小波机会。下面我将展开讨论这个机会背后的机制。
    排名博弈下的非对称格局 
   今年债市大熊市，除了那些可以做固收+的产品之外，纯债基金的业绩大都很惨淡。投资经理保命的唯一招数就是 相对业绩还不错， 有很多人比你差。
   在这种背景下，排名博弈的重要性急剧提升。假设在某资管公司里，小L已经是公司的最后一名了，那么，他怎么把排名追回来呢？逼来逼去，只有一个办法， 跟其他同事的策略做大幅度的偏离 ，赌市场风向转变。
   一般来说，投资经理有三大偏离工具： 久期偏离、期限结构偏离和信用偏离。 就剩两个月了，信用偏离来不及了，期限结构偏离增厚的收益也不够多，只能去做久期偏离。
   今年是债券熊市，所以，大家的久期都很低，排名靠前的是那些早早把久期降下来的经理。
   下面，我们构造一个具体的例子：假设小L公司的平均久期是2，他如何把排名提升去呢？他可以把久期拉到4，然后，赌收益率来一波20bp的下行。如果下行兑现了，他差不多能做出40bp的超额收益。
   这意味着他很可能不是最后一名了。如果风向不变，甚至利率有所上行，他还是最后一名，由于现在债市赔率很好，也多亏不了多少，丢工作倒不至于。
   在这种格局下，哪个公司的小L不想搏一把呢？
   换个角度，如果小H是这个公司的第一名，他的久期在2，也知道小L的心思，他会傻乎乎地一直卡在2吗？不会的，他会跟随小L，小L加多少，他也会加多少。
   临近年底了，公司第一的小H保持第一的动机不比小L求生的动机弱。
   如果市场上大多数资管公司，都有这样的排名机制—— 最后一名背最重的锅 。这个排名博弈一定会 自我实现 。
   最后的牺牲品是谁呢？那个懵懵懂懂的觉得今年就要这么结束了的排名中游的小M，由于他的久期一直保持在2，他被小L一把超过，最后成为最后一名，变成那个背锅侠。
   因此，只要临近年底，利率又在高位，赔率还不错，市场的参与者一定有很强的动力参与这个博弈。
   如果你还傻乎乎地看着基本面，觉得风向一定是利率继续向上，那么，你的排名很可能被 一波莫名其妙地妖风 打垮，沦为牺牲品。
    多空天赋的非对称性 
   这时坐在后排的小D站了起来，表达了自己的不同见解：既然今年是熊市，未来的胜率格局也不好，排名不好的小L们为什么不 降低久期，甚至做空 债市来提升排名呢？
   这是个好问题。
   除了赔率之外，小L们通过做空提升排名 胜算很低， 还有两个重要原因：
   1、在任何市场里，多头总是大多数，空头永远是少数，因为这是资管行业，人们总要把钱配置出去，持有某种形式的资产；
   2、多头持有头寸是有正的票息的，空头持有自己的头寸是 要支付利息（负carry） 的，就拿卖空十年国开200210来说，既要支付它的票息3.7%，还要支付他的融券费用1.3%左右，综合成本能到5%上下。
   更进一步，假设持有200210两个月，总体要支付0.83%的成本，换算成资本利得，大概得支付10bp，这就意味着，3.7%的价格持有200210现券空头头寸，年底该券的利率得到3.8%，才能打平利息支出。
   因此，如果市场横盘震荡， 缺乏下跌动量 ，做空现券是一件极其危险的事情。
   由于多空天赋的有很大的非对称性，所以，小D通过做负偏离赌风向继续保持利率上行是一件极其危险的事情。
   排除掉久期负偏离之后，久期正偏离就变成了年底债券市场的阳谋，市场一旦有风吹草动。投资者就会一拥而上，先把收益率弄下来再说。
    客观条件要配合 
   要想利率来一波下行，光有市场集体的主观意愿还不够，还需要客观条件的配合。什么是客观条件？就是大家喜欢预测的那些基本面情况。
   那么，什么样的客观条件就够了呢？利空不要比利多多太多。基本上， 利空和利多一半对一半这个局就成了。 
   按照我们以往的框架，客观情况分为三大类： 1、供需情况；2、经济基本面情况；3、资金面情况。 
    1、债券供需情况 
   六个月以来推动收益率上行的最主要动力之一是债券供给，
      如9月份的因素分解图所示，利率上行的力量有两只， 一是债券供给，二是资金利率上行。 
   然而，在未来的两个月，供给压力将得到极大的缓释， 今年的地方债已经发行完了90%了。 
   此外，在供需这个大框架下，还有一个标尺就是社融增速，
      由于国债和地方债今年的供给量太大，货币政策正常化之后，社融拐点也一直爽约，随着地方债发行进程接近尾声， 拐点也不远了。 
    2、经济基本面 
   三月份以来，国内经济一直在复苏的通道内，10月份的PMI数据已经落地，录得51.4，继续维持扩张态势。
      下周一我们需要小心观察市场对于10月PMI的反应，如果继续出现 利空钝化， 那空头真要小心了。在未来2个月，基本面的大牌还有一张—— 11月的PMI。 
    3、资金  情况 
   最近一段时间，资金情况很不乐观，表现为两个方面， 1、十月底跨月资金很紧张；2、一年期存单一级发行利率从3.0%飙升到了3.2%。 
      在前文《如何解读目前的货币政策？》中，我们有讲过，我们央行货币政策体系是 一个多目标但无显性中介目标的货币政策体系 ，而美国不同，他有单一的货币政策中介目标—— 联邦基金  利率。 尽管二者如此不同，但是，我们有办法在当下的货币政策体系下，构做一个 影子货币政策中介目标 ，其中，一年期存单利率就是一个不错的影子。
   如果说2019年下半年的货币政策是正常化的货币政策，那么，这个指标应该在3.0%附近波动。但是，一级市场一年存单的发行价格提升到了3.2%，已经有了较大的 偏离 。这的确有些让市场费解。
   如果我们判定现在的影子利率有些超调，那么，我们应该牢记一句话，
    复杂的货币政策 
   之所以我们认为央行最近的操作有些费解，是因为我们把央行的多目标混作一团了。
   如果做一个拆解，我们就能跟上他们的思路了： 一个目标是正常化的货币政策；另一个目标是金融防风险。 
   在许多场合，央行都出来解答过正常化货币政策的内涵， 就是要保持名义GDP增速和潜在GDP增速相适应。 换个更显性的指标就是盯产出缺口，盯GDP缩减指数，盯通胀。
   十月份PMI数据很好，有些人已经开始担心经济过热了，其实，我觉得有些为 时尚 早，毕竟PPI还处于通缩区间。
      等PPI回正，通胀有所加速，我们再讨论这个问题也不迟。事实上，目前的阶段是最甜美的阶段， 经济持续扩张，通胀处于低位。 
   那么，为什么从影子利率上来看， 央行有预防性动作的迹  象呢？ 这是因为我们漏算了金融防风险。
   金融防风险是供给侧改革以来，贯穿债市牛熊的另外一条主线。随着国内疫情得到控制，经济快速复苏，金融防风险又提上了日程，毕竟今年是三大攻坚战的收官之年。
   在6月5日发的《债市巨震——央行的资金空转治理》以及6月9日的《宽信用对债市的影响——兼论压降结构性存款》中，我们分别讨论了 金融防风险 对债市的影响，还在后一篇文章中做了一个框架，描绘 压降结构性存款利空债市的传导机制 。
   我还记得，当时的市场是有一定争议的，有些人觉得压降结构性存款可以有效地降低银行的负债成本，他们没想到的是，银行的负债遭遇了如此大的冲击，银行不得不发行大量的存单来对冲影响。
   尽管从长期来看银行的负债成本可能因为压降结构性存款降低，但是，事后来看，短期就是会抬高影子利率。
   既然影子利率的提升是因为负债冲击，那么， 这一次飙升就是一次超调， 既不是对经济过热的预防性动作，也不代表央行改变了对中性影子利率的看法。
   也就是说，随着冲击的消失，一年存单利率还是会回到3.0%附近的。
    非对称的力量 
   一般而言，投资者都对利空和利多本身敏感 （市场节奏） ，但对利空和利多能带来多少下跌和上涨并不敏感 （市场空间） 。
   实际上，在市场保持震荡节奏的情况下，决定整体上涨还是下跌的，是两个比较隐晦的东西： 1、赔率，市场的绝对点位；2、市场的博弈心理状态。 
   在股市里，我们能找到很多奇怪的样本，比如这只股票，
      在60个交易日里，有31根阳线29根阴线，但是，却累计上涨了接近80%。这个事实是很反直觉的。
      符合我们直觉的是贵州茅台在最近60个交易日的走势，30根阳线30根阴线，最后累计下跌了0.59%。
   这两个例子给我们的启示是，除了要分析利空和利多的节奏和比例，我们还要去判断背后的非对称性，往往后者更关键。
    结束语 
   最后，综合市场的主观和客观情况，我认为，在未来的两个月，债市可能会有一波机会。
   那么，是不是就意味着债市跌完了，我们可以放心做多呢？不是的。 明年的主要矛盾是通胀， 如果通胀起来了，央行还是要兑现承诺的。
   根据主要矛盾的迁移，我们可以把今年以及明年分成四段： 1、疫情爆发，经济纾困；2、货币政策回归正常化及金融防风险；3、货币政策正常化；4、通胀； 
   我们现在在第三个阶段。
      所谓的债市机会，就是赚超调和博弈的钱。
   那么，如果通胀了怎么办？走一步看一步吧。通胀了，股票和债券都好不了。在这之前，股票可以继续享受结构牛市，债市也能平静平静。

3. 最近债券市场怎么了？

那么债券市场为什么会大跌呢？
我们总结了以下原因：
第一：11月1日至11月16日10年期国债利率已累计上行19BP至2.83%，此次债市大跌的主要原因是资金面略紧（存单提价、资金利率持续上行）；
第二：防疫政策优化、地产政策加码。市场本就不多的资金因为政策的变化出现投向变化预期，市场开始担心地产复苏可能会进一步压缩市场的存量资金，在增量资金不足的情况下，存量资金的“搬家”极易形成此消彼长的跷跷板效应，地产和股市的资金多了，债券的资金自然会被压缩。
第三：债市大幅下跌，引发负债端机构赎回，11月15日基金在二级市场上净卖出债券978亿元、创2020年5月以来新高。而随着亏损效应的影响下，理财产品客户端的赎回需求在不断扩大，造成债券供需关系的进一步失衡，加速了债券的下跌。
债券市场后市会一直跌吗？
最近债券市场暴跌可能造成大家内心惶恐，但是回望过去可以看出来债券市场是熊短牛长 是否可以再赚钱取决于投资时间的长短。
在当前环境下，任何一种投资的方式都有它的优势和弊端，经历了本轮下跌，我们认为，短期内受到供需失衡影响，债券收益率企稳的概率不大，但拉长周期看，当市场情绪平稳后，债券收益趋于稳定的概率仍然很大。

4. 这几天债券市场怎么了

首先要了解为什么这一轮为什么会下跌。债市已经经历了一个比较长





周期的牛市，疫情反复的基本面环境下，消费投资都受到了重创，尽管海外加息不断，甚至中美国债收益率到达了倒挂的程度，央行依然是保持了比较稳健的政策取向，资金面极度宽松+资产欠配，收益率已经下行到非常低的位置，几乎是在2020年疫情期间的水平上维持了半年时间，这是比较罕见的。其实到了10月底，债市已经处于利好全部出尽，只等利空消息进场成为最后一根稻草。11月后资金面首先开始出现了一些紧张的信号，同业存单的价格开始飙升，直到11月11号那个周末出台的地产刺激政策以及疫情放松的信号，彻底击垮了市场的预期。这几天连续的暴跌已经是历史比较罕见的，并且前几天的暴跌后开始出现了大量的理财赎回，迫于净值压力导致很多产品不得不在二级市场抛售，形成了恶性循环。何时能够停止，要看这一轮债市的调整需要多久才能消化该循环，今天央行已经出手大量净投放，但是未来的政策取向一定还是不会采取前期的刺激性政策，收益率稳步上行是必然的结果，短期的大幅波动也不是央行愿意看到的。

5. 最近债券市场为什么不好了

首先要了解为什么这一轮为什么会下跌。债市已经经历了一个比较长



周期的牛市，疫情反复的基本面环境下，消费投资都受到了重创，尽管海外加息不断，甚至中美国债收益率到达了倒挂的程度，央行依然是保持了比较稳健的政策取向，资金面极度宽松+资产欠配，收益率已经下行到非常低的位置，几乎是在2020年疫情期间的水平上维持了半年时间，这是比较罕见的。其实到了10月底，债市已经处于利好全部出尽，只等利空消息进场成为最后一根稻草。11月后资金面首先开始出现了一些紧张的信号，同业存单的价格开始飙升，直到11月11号那个周末出台的地产刺激政策以及疫情放松的信号，彻底击垮了市场的预期。这几天连续的暴跌已经是历史比较罕见的，并且前几天的暴跌后开始出现了大量的理财赎回，迫于净值压力导致很多产品不得不在二级市场抛售，形成了恶性循环。何时能够停止，要看这一轮债市的调整需要多久才能消化该循环，今天央行已经出手大量净投放，但是未来的政策取向一定还是不会采取前期的刺激性政策，收益率稳步上行是必然的结果，短期的大幅波动也不是央行愿意看到的。

6. 债券市场大跌，未来的机会在哪里呢？

7. 为什么债券市场如此重要

债券市场作为金融市场的重要组成部分，债券市场为满足实体经济的投融资需求发挥着重大作用。作为一种灵活、有效而又安全的市场机制，债券市场可以通过推动储蓄转化为投资，为企业发展提供融资，提供多元化的投资产品，为资本的流动与定价创造便利条件。

债券市场是经济金融稳定的重要支柱。银行等金融机构通过债券市场达到资本监管要求，政府通过债券市场满足日益增长的财政预算。多元化的固定收益产品（大部分存量都在银行间市场）能为社会财富的稳定增值提供良好的“蓄水池”。非金融企业债务融资工具的发展有助于刺激民间投资，降低经济发展对政府债务的依赖。债市需要丰富的层次与广阔的空间

债券市场的层次越丰富，空间越广阔，对经济的益处就越大。按照地域范围不同，债券市场可以分为国内债券市场和国际债券市场。国内市场适合小规模、增长型的公司和国内投资者以及承受外汇风险的公司债务发行人。创业公司和小型企业可以先利用国内债券市场成长为行业龙头，再通过国际债券市场完成投融资体系的国际化，以获得进一步发展。相较于国内市场资金池的有限规模，国际市场更能满足有着较大项目融资需求的大型公司和跨国企业。

应答时间：2021-11-30，最新业务变化请以平安银行官网公布为准。

8. 为什么债券市场如此重要

马丁·谢克 作为金融市场的重要组成部分，债券市场为满足实体经济的投融资需求发挥着重大作用。作为一种灵活、有效而又安全的市场机制，债券市场可以通过推动储蓄转化为投资，为企业发展提供融资，提供多元化的投资产品，为资本的流动与定价创造便利条件。 债券市场是经济金融稳定的重要支柱。银行等金融机构通过债券市场达到资本监管要求，政府通过债券市场满足日益增长的财政预算。多元化的固定收益产品（大部分存量都在银行间市场）能为社会财富的稳定增值提供良好的“蓄水池”。非金融企业债务融资工具的发展有助于刺激民间投资，降低经济发展对政府债务的依赖。债市需要丰富的层次与广阔的空间 债券市场的层次越丰富，空间越广阔，对经济的益处就越大。按照地域范围不同，债券市场可以分为国内债券市场和国际债券市场。国内市场适合小规模、增长型的公司和国内投资者以及承受外汇风险的公司债务发行人。创业公司和小型企业可以先利用国内债券市场成长为行业龙头，再通过国际债券市场完成投融资体系的国际化，以获得进一步发展。相较于国内市场资金池的有限规模，国际市场更能满足有着较大项目融资需求的大型公司和跨国企业。 按照发行人不同，债券市场可分为企业债券市场和政府债券市场。政府能够通过债券市场应对老龄化趋势带来的公共政策挑战、推动经济发展、修复导致2008年金融危机的结构性失衡。企业债券市场的存在和发展与政府债券市场形成了竞争，有助于限制政府债务水平。 按照投资者不同，债券市场可分为批发市场与零售市场。在欧洲，批发市场因参与者专业程度较高，整体上一直运行良好，也取得了一定的管理经验，未来发展的要点就是要防止被过多不必要的监管政策所限制。而零售市场作为欧洲债券市场未来最有潜力的区域，目前发展却不尽如人意。虽然当下采取的监管措施都是很有必要的，然而若要充分满足中小投资者市场日益增长的投资需求，还需要采取更大力度的促进措施。 行之有效的自律管理模式在国际债券市场，自律管理被证明是一种行之有效的发展管理模式。例如，国际资本市场协会（ICMA）制定的一级市场和二级市场行为规范标准，就为推动国际债券市场的发展起到了一定的指引作用。 以债券发行为例，目前债券发行通常由银行组成的辛迪加承销团主导，所有客户的报价将会被统一汇总到一本报价书。报价完成后，项目负责人将与发行人协商具体发行细节，既要最好地完成发行人的目标，又要确保债券的有序分配和发行后的稳定交易。这种机制和十余年前的保留制度（retentionsystem）相比更加透明和公平。这种发行机制的转变并非在官方推动下强制完成，而是市场成员依据ICMA一级市场操作指引通过自觉合作实现的。 规则无论由谁制定，都可能产生正反两方面的效果。监管当局如果对市场做出错误的预料，就可能使规则产生意想不到的不良后果。例如，目前欧洲市场对欧盟新推行的一些举措普遍存在担忧情绪，认为巴塞尔协议III的实施、金融交易税的引入、对卖空交易的监管以及对MiFID的修订等会损害二级市场的流动性，进而破坏一级市场。 在政策制定的早期阶段，让包括立法者、监管机构，市场中介组织和投资者在内的各利益相关方加强对话、携手合作是非常重要的。这有利于监管当局了解市场以及政策对市场的影响，也能让市场了解监管机构的政策意图，并为如何最佳地实现这些意图提出建议。 在发展中前进全球监管变革带来的各项新政将对债券市场产生深远的影响。债券市场应该通过新一轮改革变得更加完善，更好地实现为实体经济融资、为机构和个人投资者带来稳定收益的核心功能。政府不应对债券市场施加更多管制，而应着力于促进投资人和发行人之间的互动。 随着情况的发展变化，原来行之有效的政策也可能阻碍市场发展。当前，因发行成本较高，债券市场多为大型企业参与。但随着市场的扩容，发行人群体也迅速扩张。长期来看，发行成本需要不断下降才能吸引更多发行人进行债券融资。因此相关监管政策应支持发行人在合理的成本水平上发行债券，从而推动债券市场的发展。 在关注新规具体效用的同时，也需要对整体的市场格局和监管框架进行透彻地审视。以中国为例，在金融危机后的宏观调控背景下，银行间债券市场的非金融企业债务融资工具经历了突飞猛进的发展，为中国经济的稳定和发展作出了应有的贡献，并形成了目前银行间市场占据企业债务融资主导地位的现实局面。这充分体现了债券市场对经济发展的重要意义。未来的政策应当允许发行人和投资人参与国际市场，为市场成员带来更大发展机遇。 债券市场的健康发展有利于经济全局，抑制债券市场发展的政策最终将给社会带来负面冲击。债券市场的发展和监管应该沿着市场化方向继续前进，在发展中解决遇到的问题。（作者系国际资本市场协会首席执行官）